游戏大发现时代：能力禀赋、市场环境与成长空间

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1、手游出海动力：国内存储市场竞争激烈，海外市场发展空间广阔

1.1.1 国内移动游戏市场：客户端流量见顶，ARPU增长拉动行业规模

2021年中国移动游戏市场实际销售收入2255亿元，同比+7.6%。我们将游戏市场规模拆分为用户规模*单用户支出，包括：

2021年中国移动游戏用户规模将达到6.56亿，同比增长0.2%。 2019-2021年中国游戏用户同比增速不足5%；

2021年，中国移动游戏用户人均支出为344元，同比+7.3%，2018-2021年复合增长率为15.8%。我们认为，2020年同比增速较高或受益于“居家防疫”红利，而2021年同比增速除了2020年基数较高外，低增长率也可能受到版号暂停和新游戏上线数量减少的影响。

我们认为，中国移动游戏用户流量增长已见顶，预计未来用户规模同比增速将保持下降趋势。移动游戏行业的增长将主要由单用户支出的增长驱动，而单用户支出主要受产品数量和产品质量的影响。

1.1.2国内手游市场：供给端版号总量受控，行业精品化趋势凸显。

2018年至2021年，中国游戏版号曾两次暂停：

1）2018年4月-2018年11月：共持续8个月。主要因机构改革，原国家新闻出版广电总局各类印章已停止使用，新印章尚未使用，游戏版号受理审批已暂停。同时，2018年8月明确对游戏版号总数进行控制。

2）2021年8月-2022年3月：共持续8个月。我们认为主要是为了推动未成年人防沉迷的落实。暂停时间较长主要是由于需要筛选的网络游戏较多。

在回顾了2018年版本号暂停的情况后，我们使用iOS下载量作为游戏市场新游戏数量和用户活跃度的观察指标。我们可以发现：

1）由于中大型厂商普遍都有版号储备，版号暂停后的9个月内下载量同比增速依然为正，下载量同比增速转为正数版本号暂停后第10个月为负。

2）厂商收到版本号后，需要付费进行测试和调整。下载量同比增速将在第14个月转正。

2022年4月11日，将重启游戏版号发放。我们认为，这意味着未成年人防沉迷已逐步落地，本轮监管已告结束。同时，版号发放的重启也将有助于厂商推进正在进行的研究项目，但考虑到用户群日趋饱和，我们预计国内游戏行业的增速较2019年将放缓。同时，我们相信版号总量将保持不变，游戏行业精品化的趋势将越来越明显。国内手游市场已进入存量竞争阶段，但优质游戏仍能突围，取得较好的销售业绩。

1.1.3 国内移动游戏市场：头部厂商市场份额持续提升，现有市场游戏特征明显

龙头厂商市场占有率持续提升，第二优势地位明显。 2017年至2021年，腾讯和网易的国内手游市场份额从42%增长至77%（注：网易手游收入不排除海外市场收入）。两家公司的营收及利润规模、资源整合能力等均高于行业其他厂商，行业“2+N”竞争格局显着。

老游戏销量占比上升，现有市场新游戏竞争加剧。 Sensor Tower数据显示，2021年国内iOS手游前100名中，2016年及之前推出的游戏占比43%。老游戏生命周期长，包括腾讯的《王者荣耀》 《和平精英》、网易的《梦幻西游》 《大话西游》 《阴阳师》、千兆《问道手游》，市场表现强劲，长期运行效果显着。在手游市场用户增速放缓的背景下，同时，手游玩家经过多年的磨练，鉴赏能力逐渐提升，对游戏产品品质的要求不断提高。新游戏的竞争将持续加剧，这将影响厂商的创新和品质生产能力。提出更高的要求。

1.2.1 全球游戏市场：1758亿美元，移动游戏占比过半

2021年，全球游戏市场规模将达到1758亿美元，其中亚太市场规模将达到882亿美元，占全球游戏收入的50.2%。其中，中国大陆市场规模将达456亿美元，为主要贡献者。由于北美游戏玩家大部分为主机游戏用户，受疫情影响，游戏市场规模从2020年的447亿美元下降至2021年的426亿美元。 Newzoo预计，亚太和北美游戏市场规模将保持增长趋势，2019年至2024年复合增长率将分别达到8.7%和7.9%。

从细分市场来看，主机游戏受疫情影响较大，2021年收入同比下降3.9%至492亿美元。PC游戏保持稳定，移动游戏市场持续增长。 2021年收入同比增长5.0%至906亿美元。占整体游戏市场的51.6%。

Statista预测，到2025年，全球移动游戏市场将达到1606亿美元，相当于2020年至2025年复合增长率为11%。

1.2.2 全球移动游戏市场：成熟市场增长由ARPU提升驱动

我们将全球移动游戏市场分为市场规模较大、ARPU值高于全球平均水平但用户增长缓慢的成熟市场和ARPU值较低但玩家规模增长较快的新兴市场。

我们认为，未来成熟市场规模增长动力将主要来自ARPU的提升，新兴市场规模增长动力将主要来自用户规模的持续扩张。

Gamma数据显示，2021年中国、美国、日本、韩国、德国、英国6个国家的移动游戏市场收入占全球移动游戏市场收入的86.5%，成为重要的移动游戏市场收入来源。全球移动市场的一部分。据Sensor Tower预测，2021年美国、日本、中国大陆、韩国移动游戏收入占比分别为29%、21%、17%、6%，合计73%。未来我们会重点分析成熟市场的美国和日本。韩国、东南亚等新兴市场。

1.2.2 全球移动游戏市场：成熟市场增长由ARPU值提升驱动

美国市场：中等游戏占比增加带动ARPU值上升。 2019年至2021年，美国手游市场休闲品类收入占比保持在39%，其中主要子品类为解谜类和模拟经营类；中等游戏的收入占比分别为37%、36%和39%，其中子品类以策略和RPG为主。我们认为这主要是由于美国主机游戏和PC游戏市场成熟，用户对移动设备的需求大多是为了填补碎片时间。但随着手游产品品质逐渐提升，《PUBG Mobile》 《Call of Duty: Mobile》 《原神》等优质中重度游戏不断突破市场。主机游戏和PC 玩家纷纷转向手机游戏。用户增长空间仍然较大。同时，中重度产品数量的增加将带动用户ARPU值稳步上升。

日本市场：全球手游ARPU值最高的地区。用户付费能力强，成功产品变现空间巨大。

韩国市场：中型和重型RPG占据市场主导地位。 2017年至2021年，韩国中重度RPG收入占比接近70%。

1.2.3 全球移动游戏市场：新兴市场增长动力来自用户规模增长

据Newzoo预测，2019年至2024年中东、非洲、拉美、东南亚地区手游收入复合增长率将分别是全球平均水平的1.6、1.6、1.4倍，远高于全球平均水平的0.9、0.8欧洲和北美的时间。

2、手游海外竞争力：研发运营能力领先，本地化能力逐步提升

2.1.1 海外手游三大核心能力：本地化能力、发行能力、产品能力

海外手游发行渠道主要为AppStore、Google Play以及部分地区的本土运营商。流量获取主要是根据购买量。因此，从ROI角度来看，我们认为出海手游的三大核心竞争力是本地化能力、发行能力、产品能力：

我们认为提高ROI的路径可以分为：

产品端：一方面，创新的玩法和优质的产品在前端获客过程中吸引更多用户，降低获客成本。另一方面，他们在后端用户留存、付费、生命周期等指标上表现更好，用户LTV更高。

发行与运营端：一是采购流程智能化、精细化融合，提高交付效率；二是创造性地利用购买素材，提高点击率和流量竞争力（提高广告竞价eCPM）；第三，后续长期运营用户生命周期长，从而提高LTV。

我们认为，本土化在出海过程中至关重要，贯穿于产品研发、分销和运营的全过程：

研发端：要深入了解产品的品类赛道容量、发行市场的市场容量、用户偏好的风格、主题和核心玩法，在满足需求的基础上寻求差异化区域市场用户的需求。

基于本土化认知的玩法、风格和主题的选择将直接影响产品后续的受众广度和商业表现。以SLG为例，三国题材在日韩拥有更广泛的受众，但西方奇幻题材在欧美更受欢迎。不同的题材也会影响后续的推广成本，比如三七互娱的西幻题材《三消+SLG》《Puzzles Conquest》在推广过程中就遇到了用户获取成本高的问题。随后，基于《PC》经过验证的数据模型其中，《僵尸》题材《Puzzles Survival》帮助公司在日本和美国取得了SLG品类的突破。

分销主导阶段：无论是IP产品的爆发式购买、数值产品的渐进式购买，还是内容类产品的产品与效果结合的购买策略，都对LTV增长模型的准确性提出了挑战的出版商。满足了更高的要求。

发行商需要了解用户的生命周期价值并适当出价以最大限度地提高投资回报率。大量引入可能会导致推广成本过高、回收率低于预期。引入不足可能会导致游戏内生态缺乏活跃度，从而影响后续运营。

构建更准确的LTV预测模型需要制造商的分销经验以及对当地市场用户支付习惯和偏好的深入了解。此外，采购过程中的智能配送和创意素材创作，将提高配送效率，降低单用户获取成本。这也需要出版商的本土知识和发行经验的积累。

发布-运营阶段：以美国为代表的成熟市场回收周期较长，这意味着必须持续向用户提供游戏内容，以增加用户粘性和用户留存。游戏内容的开放节奏和本土化活动的设计也需要厂商具备本土化意识。

2.1.2 本土化认知：如何提升产品竞争力，突破市场

从《Free Fire》的成功突破来看美国市场的多元化和本土化：

我们认为战术竞技手游具有较强的社交属性，在大DAU背景下，比其他品类更容易形成区域垄断，美国《Free Fire》月收入成功超越第二季度《PUBG Mobile》 2020年一半。

我们认为，《Free Fire》从巴西等新兴市场脱颖而出，并成功突破美国成熟市场，部分原因在于其低端配置差异化+本土化运营的成功。

2020年8月，《Fortnite》因渠道共享纠纷被App Store和Google Play Store下架，在大逃杀射击市场留下空白；

2020年，美国拉美裔人口占比18.7%。《Free Fire》 依托拉美市场的成功，通过与热门西班牙语剧联动等本地化营销，精准辐射美国拉美裔人群《纸钞屋》；

低端配置差异化突破，开拓下沉市场：相比《PUBG Mobile》的2145MB软件大小，《Free Fire》更加轻量化。同时，相比基于Unreal 4引擎的《PUBG Mobile》和基于Unity引擎的《Free Fire》来说，它更适合低端机，其Google Play终端销量比例远高于《PUBG Mobile》和010- 30000。同时，在游戏内购方面，《Call of Duty：Mobile》的各种礼包价格均低于《Free Fire》。

从《PUBG Mobile》看本土化意识突围东南亚市场：

我们认为《无尽对决》在东南亚的成交额高于《无尽对决》（《Arena of Valor》国际服务），主要是因为其对东南亚用户支付习惯、当地网络情况等有更精准的本地化控制：

按区域拓展，提高本土化水平。东南亚有11个国家，但每个国家的文化和消费习惯都不同。比如印尼、马来西亚有明显的穆斯林文化，泰国有明显的佛教特色。

《王者荣耀》上线初期，由于游戏本地化主要由国内外包公司负责，玩家满意度较低，仅为60%。随后，公司通过寻找东南亚本地玩家和资源，完善了游戏的本地化内容，玩家满意度得到有效提升。

部署服务器并解决网络问题。鉴于东南亚网络基础设施水平相对落后，为了避免游戏中出现网络滞后从而影响玩家体验，牧通科技在东南亚部署了2000多台服务器。

支付设置符合当地玩家的支付能力和支付习惯。东南亚用户的支付能力和支付习惯碎片化明显，且具有小额特征。因此，《无尽对决》的支付设置是经过精心划分的。以越南热门游戏内容项及价格为例，010 -30000 价格较低，更能满足当地玩家的付费能力和付费习惯。

2.2.1 研究与运营能力：iOS ARPDAU中国大陆领先

用户红利驱动移动游戏市场快速发展。随着智能手机渗透率的提升，中国手游行业先后经历了移动用户规模快速扩张的红利期、休闲品类向中重度品类的转型阶段、以及精品化时代。产品总体积。市场规模不断扩大。 2016年超越PC游戏市场，2008年至2021年复合增长率达76%。

根据Sensor Tower 数据，仅考虑iOS 端（因Sensor Tower 仅追踪中国大陆iOS 端），2017 年至2021 年中国大陆手游收入排名全球第一，单用户也领先支付。

2.2.2研发运营能力：加大研发投入，优质游戏获得认可

自研产品占据市场主导地位：中国自研网游市场实际销售收入持续增长，占2021年中国游戏市场实际销售收入的86%。

中国制造商产品能力不断提升，研发投入保持较高增速。 2016年至2021年，领先厂商（腾讯控股、网易、三七互娱、完美世界、吉比特）研发费用同比增速均高于25%。剔除业务较为多元化的腾讯控股、网易后，2021年3家龙头厂商研发投入达41亿元，同比增长30%。

《无尽对决》 《无尽对决》 屡获殊荣的高品质产品不断得到认可。 2021 《Arena of Valor》 荣获「PlayStationPartner Awards 2021 GRAND AWARD」及「PlayStation 游戏音乐奖（游戏音乐奖第二名）」奖项。获奖词《无尽对决》《重新定义免费游戏品质的可能性》； 2022年《王者荣耀》荣获第20届G.A.N.G.年度最佳休闲社交游戏音效奖。

2.2.3 研究与运营能力：中国厂商在手游端实现“弯道超车”

买断游戏和免费游戏对厂商的要求不同：根据游戏玩家的付费意愿和能力，我们将其分为重氪玩家、中氪玩家、低氪玩家和零氪玩家。买断游戏主要服务于中重度氪玩家，用户基数较小，每用户付费金额基本相同。与买断体系不同，免费游戏通过降低付费门槛，通过运营将低/零氪方转化为中氪方，扩大游戏用户规模，同时通过持续提供服务让用户持续付费。我们认为，由于买断游戏是预付费的，对厂商的研发能力要求更高，而免费游戏对厂商的数值设计、发行和运营能力要求更高。

中国厂商在手游领域已经超越海外厂商，核心竞争力处于领先地位。

海外主机及端游市场发达。各大厂商多以“AAA”级大作为主，对手游投入较少。据Sensor Tower数据显示，全球手游收入前20名的厂商中，除了中国、韩国、日本的厂商外，大部分都是专注于休闲品类的厂商。

中国手游行业经历了休闲游戏、中重度游戏、精品游戏时代。中国制造商积累了丰富的经验，拥有领先的核心竞争力：

“低配置+高品质”的优化能力领先，同时积累了大量的数值设计经验，免费游戏的盈利模式更加成熟。

中手游自2008年以来经历了智能手机型号的多次迭代，在不同配置和性能的手机上流畅呈现高质量内容方面拥有丰富的经验。

同时，通过产品迭代，中国厂商在支付设置、数值系统设计等方面具备领先优势。《原神》 《原神》等MMO产品游戏内经济系统均衡，产品实现了长期运营。

中国手游厂商优势凸显，得到海外各大厂商认可。腾讯、网易“端转移”获得了多个国际大IP，如《原神》 《王者荣耀》 《梦幻西游》 《问道手游》等，均被中国厂商收购。 IP各方联合研发。

国内手游行业经历了购买成本大幅上升的时期，厂商的宣发能力也逐渐提升。

中国制造商开始通过中间化、模块化、工装化逐步提高工业化能力，以保证产品盈利能力。

Sensor Tower数据显示，2014年至2021年全球营收排名前20的厂商中，中国厂商的营收占比持续提升，从10%增至51%。厂商已从早期的腾讯控股、网易游戏发展到腾讯控股、网易游戏、米哈游、莉莉丝、灵犀互娱、三七互娱等6家公司。

2.3.1 本地化能力：通过产品迭代积累经验，单品回报有望提升

我们以手游出海榜单中的领先厂商为例，选取他们发布的同类型产品，对比产品发布后的净利润趋势（均为SLG品类，我们认为或许是因为SLG是海外一大品类，同时数值模型可用于产品迭代）：

FunPlus：中世纪魔幻题材SLG 《PUBG Mobile》、中世纪战争题材SLG 《Call of Duty: Mobile》、末日生存题材SLG 《APEX Mobile》；

37互动娱乐：西幻题材“三消+SLG”《暗黑破坏神：不朽》、僵尸题材“三消+SLG”《King of Avalon》；

莉莉丝：国战SLG 《Guns of Glory》，放置SLG 《State of Survival》；

龙创跃动：末日僵尸生存SLG 《Puzzles Conquest》、末日生存SLG 《Puzzles Survival》；

与先期推出的产品相比，后续同类型产品营收爬升更快，净利润峰值更高。我们认为这主要得益于厂商对当地购买市场、用户消费习惯、美术风格偏好等本地化知识的不断加深，从而提高了后续产品的成功率。

2.3.2 本地化能力：建立海外工作室，深入了解当地需求

2.4 海外移动游戏产业链已相对成熟，部分厂商已形成研发与运营一体化模式。

游戏开发人员：主要负责游戏的设计和开发。代理模式下，开发商的收入来自版税和收益分成，一般可以获得游戏总收入的15%-20%。

游戏发行商：主要负责游戏发行和运营，包括早期的用户流量获取和后期的流量变现。一般来说，他们可以获得游戏总收入的50%-55%。成本包括支付给开发者的版税和收入分成、用户获取成本等。

游戏发行渠道：提供游戏下载和更新的平台和应用商店。海外主流渠道为App Store和Google Play，渠道份额占总收入的30%。

3、出海手游市场空间：中性计算下仍有千亿元增长空间

3.1.1 美国手游市场：市场迭代缓慢，中重度游戏仍有突破空间

我们选取了美国手游市场收入排名前100的产品（2021年收入占美国整体市场的65%），并按照推出年份进行分类：

用户忠诚度高，2021年TOP 100手游收入的56%将由2016年及之前推出的产品贡献。 2017年至2021年，《Rise of Kingdoms》 《剑与远征》 《Last Empire》保持在前10名。收入前100名的产品迭代缓慢。 2017年至2021年，共有45款产品保持在前100名，现有游戏长期运营业绩良好。

从每年进入收入前100名的新游戏数量来看，大多数新游戏都需要经历一段磨合期。我们认为主要原因是美国市场的游戏类型为中轻度。以消除、模拟经营、棋牌游戏为例，它们都需要经历一定的用户培育期。 2017年至2021年，在美国市场推出并跻身当年创收游戏前100名的手游分别有7款、5款、4款、3款、2款。其中，单用户付费金额较高、具有美国地域特色的中重度游戏为4、5、4、3、2。4、2、2、0型号。

我们认为，美国手游榜单迭代缓慢，或由于休闲品类占比较高，且已上线产品买量投入相对充足，新游戏难以冲击榜单。考虑到新游戏需要一定的复苏周期，我们认为美国移动市场对游戏产品质量以及厂商的发行和运营能力有更高的要求。

3.1.2 美国手游市场：《Last Shelter》，买量持续，超长期运营

三消+过关玩法，趁着移动智能手机的普及，《Candy Crush Saga》率先抢占市场。 2012年第二季度在Facebook上上线，2012年第四季度在移动端上线。此后，其收入稳步增长。 2014年至2021年连续跻身美国手游收入前5名，并多次登顶榜单。

继续购买更多以获得客户并聚集玩家。根据公司公告，2012年至2014年公司销售费用率（不含股权激励费用）分别为32%、20%、20%。同时，根据其在iOS免费游戏排行榜上的排名，我们认为该产品上线后将会持续被购买。

持续的版本更新丰富了游戏玩法。我们选取了《Candy Crush Saga》和另一款长期运营优秀的消除类手游《Homescapes》进行对比。七麦数据显示，《Candy Crush Saga》虽然上线较早，但版本更新频率远高于《Homescapes》。我们相信，高频度的关卡更新可以保证玩家可以消费的内容的丰富性，从而提高用户留存率。

3.1.3 美国手游市场：2021年CR5达25%，中国厂商开拓中重度空间

2017年至2021年行业CR5逐年下降。我们相信这为中国手游厂商出海提供了足够的空间。 2017年至2021年，美国手游市场CR5分别为36%、31%、29%、27%、25%，市场集中度逐渐下降。

2021年，美国前五名移动游戏发行商的代表产品主要是休闲三消游戏和棋牌游戏。分别是动视暴雪（代表手游产品为王者三消游戏《Pokmon GO》等）、Playtika（代表产品为休闲三消游戏、棋牌游戏）。棋牌游戏《Clash of Clans》等）、Zynga（代表产品为三消手游《Candy Crush Saga》等）、Playrix（代表产品为消除+模拟经营《Candy Crush Saga》）、Aristocrat Technologies Inc（代表产品）是《Candy Crush Saga》）。

中国手游厂商主要集中在中端几款产品上。 2021年美国市场营收排名前五的中国厂商分别为FunPlus（代表产品为SLG 《Bingo Blitz - BINGO games》）、MiHoYo（代表产品为ACG开放世界《Toon Blast》）、IGG（代表产品为SLG 《Homescapes》）、IGG（代表产品为SLG 《Cashman Casino Las Vegas Slots》）。 30000）、莉莉丝（代表产品为SLG 《State of Survival》）、腾讯控股（代表产品为射手《原神》）。

3.1.4 美国手游市场：中国厂商主打策略、RPG，市场份额仍有提升空间

美国Google Play商店前500名免费游戏和最畅销游戏中，中国游戏数量分别占比9.4%和26%；

中国厂商海外品类：

免费榜中国游戏前500名中，消除类、音乐类、休闲类占比分别为23.4%、17.0%、12.8%；

中国游戏畅销500强中，策略类和RPG类分别占比33.8%和26.9%；

中国厂商各品类市场份额：

TOP500免费榜各品类中，中国游戏在消除类和音乐类中占比分别为57.9%和44.4%。

TOP500畅销榜各品类中，中国游戏在策略、MOBA、RPG品类的占比分别为55.0%、50.0%、36.1%，还有很大的提升空间。

3.2.1 日本手游市场：以中重度游戏为主，收入百强榜单迭代速度快于美国

我们选取了日本手游市场前100名的产品（2021年收入占日本整体市场的73%），并按照推出年份进行分类：

2021年TOP100手游收入中，41%将由2016年及之前推出的产品贡献。 2017年至2021年，《王国纪元》 《万国觉醒》 《PUBG Mobile》 《智龙迷城》保持在前10名。2017年至2021年，共有35款产品保持在前100名，迭代速度快于美国手游市场。

中重度游戏销量快速上升，日本市场进入收入前100名的新游戏数量远高于美国。 2017年至2021年，日本市场上线并进入当年收入前100名的手游分别有18款、12款、10款、13款、11款，远高于美国。我们认为主要原因是RPG品类的增速快于休闲品类。

2021年，共有30款中国手游入围日本畅销百强榜单。其中，《米哈游》的《FGO》位居日本年度畅销中国手游榜首，其次是网易的《职棒野球魂A》和友爱互娱的《怪物弹珠》。随后，三者在2021年日本手游收入方面分别排名第8位、第9位和第10位。

3.2.2 日本手游市场：行业CR5呈下降趋势，2021年仅31%

2017年至2021年行业CR5逐年下降。我们相信这为中国手游厂商出海提供了足够的空间。 2017年至2021年，日本手游市场CR5分别为43%、39%、36%、35%、31%，市场集中度逐渐下降。

二维文化盛行。

2021年日本手游发行前五名分别是CyberAgent（代表手游产品为旗下子公司Cygames的二次元模拟开发RPG 《原神》）、SQUARE ENIX（代表产品为RPG 《荒野行动》 《放置少女》、等）、Konami（代表产品为体育赛事《赛马娘》 《勇者斗恶龙WALK》 等）、Sony（代表产品为二维卡牌《星之勇者斗恶龙》）、GungHo Online Entertainment（代表产品为三消RPG 《职棒野球魂A》） ）。

中国厂商不断突破，进入营收前100名的中国厂商数量持续增加。

2021年日本市场营收最高的中国厂商前五名分别是网易游戏（代表产品为射击游戏《实况力量职业棒球》）、米哈游（代表产品为二次元开放世界《FGO》）、友爱互动娱乐（代表产品有放置卡）品牌《智龙迷城》）、三七互娱（代表产品有SLG《拼图S》）

urvival》、模拟经营《江山美人》）、悠星网络（代表产品有 策略向即时战略塔防游戏《明日方舟》）。 3.2.3 日本移动游戏市场：中国厂商聚焦RPG及策略，策略品类优势明显 日本GooglePlay Store游戏免费榜、畅销榜TOP500中， 中国游戏数量占比分别为17%、24%； 中国厂商出海品类： 免费榜TOP500的中国游戏中，益智、策略、消除品类数量占比分别为18.1%、15.7%、13.3%； 畅销榜TOP500的中国游戏中，RPG、策略品类数量占比分别为37.5%、33.3%； 各品类中国厂商的市占率： 免费榜TOP500的各品类中，中国游戏于策略、MOBA的数量占比达65.0%、33.3%。 畅销榜TOP500的各品类中，中国游戏于策略、MOBA、卡牌品类的数量占比分别为70.2%、 50.0%、29.4%，于策略品类处于主导地位。 3.2.3 韩国移动游戏市场：市场竞争激烈，收入TOP100榜单迭代快 我们选取了韩国移动游戏市场收入TOP100的产品（2021年收入占韩国整体市场81%），根据其上线年度进行分类： 2021年TOP100手游收入中，仅10%由2016年及之前上线的产品贡献，每年进入收入TOP100的新游数量远高于日本、美国。2017-2021年仅MMORPG《天堂M》维持在前10名，2017-2021年仅19款产品维持在前100名，当年上线即进入收入TOP100的产品数量分别为30、32、29、30、23，收入前100的产品迭代速度快，我们认为这或由于韩国MMPRPG手游生产工业化、套路化，产品迭代快。 2021年共33款中国手游入围韩国畅销榜Top 100，4399游戏《奇迹之剑》、米哈游《原神》以及莉莉丝《万国觉醒》于韩国手游收入排名中分别位列第4、8、10名，阿里巴巴的《三国志·战略版》、三七互娱的《云上城之歌》分别位列第17、25名。 3.3.1 韩国移动游戏市场：市场竞争激烈，2021年行业CR5为51% 2017-2021年行业CR5呈下降趋势，但远高于美国、日本。2017-2021年韩国手游市场CR5分别为69%、54%、48%、54%、51%。 韩国手游市场以RPG为主，韩国移动游戏研发商代表产品均为RPG，2021年前5大发行商分别为NCSOFT（代表产品为MMO《天堂M》等）、Netmarble（代表产品有MMO《天堂 2：重生》等）、Kakao（代表产品有MMO《奥丁神叛》等）、NEXON（代表产品为MMO《风之国度》、休闲竞速《跑跑卡丁车》等）、Devsisters（代表产品有姜饼人IP系列）。 2021年韩国市场收入TOP50的厂商中中国厂商超20家，收入TOP5的中国厂商分别为4399（代表产品为《奇迹之剑》）、米哈游（代表产品有二次元开放世界《原神》）、莉莉丝 （代表产品有《万国觉醒》）、三七互娱（代表产品有MMO《云上城之歌》）、FunPlus（代表产品有SLG《State of Survival》）。 3.3.3 韩国移动游戏市场：中国厂商聚焦RPG及策略，策略品类优势明显 韩国GooglePlay Store游戏免费榜、畅销榜TOP500中，中国游戏数量占比分别为16%、28%； 中国厂商出海品类： 免费榜TOP500的中国游戏中，休闲、RPG、策略品类数量占比分别为24.4%、15.9%、9.8%； 畅销榜TOP500的中国游戏中，RPG、策略品类数量占比分别为50.0%、27.5%；

各品类中国厂商的市占率： 免费榜TOP500的各品类中，中国游戏于文字、策略、RPG的数量占比达50.0%、36.4%、30.2%； 畅销榜TOP500的各品类中，中国游戏于MOBA、策略品类的数量占比分别为80.0%、59.1%，处于主导地位。 3.4.1 东南亚移动游戏市场：新游竞争激烈，收入TOP100榜单迭代快 我们选取了东南亚移动游戏市场收入TOP100的产品（2021年收入占东南亚整体市场72%），根据其上线年度进行分类： 2021年TOP100手游收入中，30%由2016年及之前上线的产品贡献，2017-2021年当年上线即进入收入TOP100的产品数量分别为28、18、19、16、13。市场竞争激烈，收入前100的产品迭代快，2017-2021年共有29款产品维持在前100名。 中国厂商占比高，2021年共48款中国手游入围东南亚地区畅销榜TOP100。2021年收入TOP100中，沐瞳科技《 Mobile Legends 》、米哈游《原神》、腾讯《PUBG Mobile》、莉莉丝《万国觉醒》、腾讯《王者荣耀》、朝夕光年《RO仙境传说：新世代的诞生》分别位列第2、3、4、5、8、9名。 射击与MOBA品类被头部厂商占据，2017-2021年MOBA品类《Mobile Legends》《王者荣耀》维持在前10名，射击品类《Free Fire》《PUBG Mobile》《Call of Duty: Mobile》排名稳定；4X策略类市场仍存在较大空间，2021年共7款4X策略游戏进入东南亚出海收入榜单前20，其中《口袋奇兵》、《三国志·战略版》分别为2019、2021年上线。 3.4.2 东南亚移动游戏市场：RPG+策略占比高，2021年行业CR5为31% 2017-2021年东南亚移动游戏市场中RPG、策略收入占比分别维持在20%、25%以上；《Free Fire》《PUBG Mobile》助推下，2018年起射击类收入占比提升至10% 以上。 2017-2021年东南亚手游市场CR5分别为28%、26%、31%、32%、31%，稳定在30%左右，行业尚处于早期阶段，竞争较为激烈。 2017-2021年东南亚手游收入前5大发行商榜单变动较美国、日本、韩国频繁，且多为中国厂商，其中沐瞳科技凭借MOBA《Mobile Legends》稳居TOP2，Garena 凭借射击手游《Free Fire》于2019-2021年稳居榜首，莉莉丝代表产品为SLG《万国觉醒》、策略卡牌《剑与远征》，腾讯代表产品有《王者荣耀》《PUBG Mobile》《Call of Duty: Mobile》，网易游戏2018年凭借《Rules of Survival》跻身TOP5。 3.4.3 东南亚移动游戏市场：文化相近，中国厂商出海首选地之一 3.5 中国手游出海进程：多品类、多市场探索 我们将2018年、2021年两次版号停发看作中国游戏厂商出海的两个分界点： 2018年前手游出海为页游出海的衍生，多以中小厂商、SLG品类为主； 2018年至2021年，国内监管趋严且用户饱和背景下，手游出海呈现多品类、多市场拓展特征。根据伽马数据，2019-2021年，除美国、日本、韩国外的其他地区在中国手游出海收入中的占比持续提升，收入TOP100中各品类收入占比也趋于均衡。 2021年至今，中国手游厂商研发持续升级，本地化能力在产品迭代下逐步提升，伴随TikTok商业化红利，我们预计中国手游海外市场占有率将持续攀升。 3.6 中国手游出海进程：有望借TikTok流量红利，拓宽获客渠道 MAU达10亿且用户参与度高。截至2021年9月，TikTok全球月活跃用户数量已达10亿人，此外，2021 年TikTok全球用户平均每月使用时间为 19.6 小时（与 Facebook相当），充足的流量红利及年轻多元的用户群体支撑TikTok广告业务快速增长。 同时覆盖存量及增量市场，触达大部分游戏玩家且用户对游戏相关内容关注度高。根据TikTok以及Newzoo数据，2021年核心市场美国、英国、德国、日本、韩国的移动游戏玩家中使用TikTok的比例分别为47%、45%、39%、34%、23%，这一占比在新兴市场，如巴西、越南等则更高。2021Q1，全球范围、美国、中东&非洲、东南亚TikTok上TOP100最后玩家欢迎游戏相关话题收视率分别同比增长533%、475%、841%、1440%。 伴随TikTok商业化进程，广告业务不断拓展，我们认为中国厂商有望通过更直观的信息流广告，以及更多元的内容营销方式，在TikTok平台上触达更多潜在用户。 3.7 中国厂商核心竞争力领先，市占率有望稳步提升 根据伽马数据，2019-2021年在美国、日本、韩国、英国、德国5个重要国家的流水TOP100的移动游戏中，除2021年的韩国市场，中国国产游戏流水同比增速均高于非国产游戏，中国手游产品竞争力凸显。 3.8 手游出海空间测算：中性测算下仍有千亿元增量空间 根据伽马数据，2021年中国自研手游海外市场实际销售收入达160.9亿美元，同比增长21.8%，2014-2021年复合增长率为35%，2021年中国自研手游海外市场市占率已由2015年的11%提升至28%，出海加速。 根据Statista数据，2020年海外移动游戏市场规模为599亿美元，同比增长24%，Statista 预计至2025年海外移动游戏市场规模将达997亿美元，2020-2025年复合增长率为11%。 根据Sensor Tower数据，2017-2021年美国、日本、韩国、东南亚地区收入TOP100的游戏厂商中，中国厂商占比持续上升，其中2021年东南亚地区这一占比已超40%，我们认为主要系东南亚地区受中国文化辐射深，且当地厂商能力较落后。 我们认为中国手游厂商研运能力领先，随着出海本地化认知加深，其于成熟市场、新兴市场将持续突破。 2025年，假设在悲观情况下中国手游出海市占率略低于2017年其在东南亚地区水平，达30%；中性情况下达35%；乐观情况下达到2021年其在东南亚地区的水平，约40%，则对应增量空间分别为138、188、238亿美元，对应人民币分别为923、1256、1589亿元（以2022年6月9日 USD/CNY=6.68换算）。 四、手游出海竞争格局：全球化即本地化，看好本地化认知能力出众的厂商突围 4.1 手游出海格局：行业竞争加剧，CR10、CR20逐年升高 2018-2021年手游出海CR3、CR5维稳，CR3分别为16.90%、17.27%、18.64%、17.62%；CR5分别为22.14%、26.34%、26.57%、25.80%； 2018-2021年手游出海CR10分别为29.81%、36.80%、38.12%、39.17%，CR20分别为39.34%、46.55%、50.76%、52.34%，均逐年提高，出海竞争逐渐激烈。 4.1 手游出海格局：行业竞争加剧，厂商加速出海布局 厂商从研发端、发行端均加速布局出海，研发立项上面向全球，同时构建海外发行能力： 腾讯控股：2021年及2022Q1海外游戏收入占比分别为26%、24%，公司希望未来游戏收入中，海外收入占比能达到50%（注：含收购的Supercell、Riot Games）。研发端，公司于海外投资、收购动作频频，从而获取海外知名IP进行端转手打开市场；发行端，于2021年底推出全新发行品牌Level Infinite，“致力于向全球用户提供高质量的游戏”。 网易-S：2022Q1业绩会上，公司表示网易游戏海外营收占比在10%以上，希望未来此占比提升至40%-50%。研发端，公司与暴雪、华纳等游戏、影视公司进行合作，通过《暗黑破坏神》、《指环王》、《哈利波特》等大IP手游打开市场。 三七互娱：2021年移动游戏中出海收入占比达31%，2022Q1海外市场收入超14亿元，营收占比超34%，公司希望未来能成为中国手游厂商出海收入前3，2022年4月份公司已于中国游戏厂商出海收入排行榜中跻身第2，创历史新高。2012年成立海外游戏发行品牌37 Games，出海策略由最初的国内成熟产品出海，调整至“因地制宜”打法，已取得美国、日本、韩国三大成熟市场突破。 完美世界：2021年游戏收入中出海收入占比达10%，公司希望未来此占比能达到50%。公司产品储备面向全球，同时搭建海外发行能力，公司希望未来海外发行将由授权第三方逐渐过渡至自主发行。 吉比特：除个别储备的IP向产品外，其余自研产品均须定位海外市场才可立项。 全球化即本地化，我们看好并推荐具备“因地制宜”的出海发行能力且已取得长周期品类突破，出海确定性较强的三七互娱；全球大IP储备丰富且产品力出色的腾讯控股；产品储备全球化且逐步搭建海外自主发行能力的完美世界；“小步快跑”立项面向全球的吉比特；自研出海开局亮眼，TapTap国际版用户数快速增长的心动公司等，建议关注国际化大IP产品储备丰 富的网易-S等。 4.2 三七互娱：出海收入同比高增，日美韩为主要区域 出海收入持续攀升，公司战略目标为中国手游厂商出海收入前3。2019-2021年公司海外地区收入分别为7.14、17.83、39.76亿元，分别同比增长4.82%、149.78%、122.99%，收入占比分别为6.23%、14.10%、28.91%。 分区域来看，公司分别于美国、日本、韩国地区取得突破，流水持续爬升。根据Sensor Tower数据，2022Q1公司海外地区净收入中，日本、美国、韩国地区收入占比分别为41%、21%、18%。 分产品来看，双核（MMO+SLG）+多元战略持续推进。根据Sensor Tower数据，2022Q1公司海外地区净收入中， “三消+SLG”《Puzzles & Survival》、MMO《云上城之歌》、宫廷模拟经营《江山美人》、古风模拟经营《叫我大掌柜》收入占比分别为55%、15%、11%、7%。 利润端，买量经营打法下利润回收滞后，同时长生命周期品类及高ARPU值市场致投放回收周期更长，我们预计随着《P&S》等主力产品流水已步入平稳期，逐步释放利润，同时《云上城之歌》等新游贡献流水增量，公司海外业绩将持续增厚。 4.2 三七互娱：“因地制宜”策略实现长周期品类突破，出海确定性较强 出海策略由原来的分区突破调整为“因地制宜”。 在原来的分区突破下，公司将成熟产品推向海外地区，此阶段代表产品有西方文化题材《永恒纪元》，但由于各市场用户偏好及文化差异，其于欧美地区拓展不及预期。公司及时将出海策略调整为“因地制宜”，即在不同地区发行适合当地市场的游戏品类，并在游戏内容和推广运营上做好本地化。 研发端，发行经验赋能CP方研发，在游戏立项、付费设计、题材选择等方面提供建议，代表产品有《P&S》。 发行端，区分不同区域进行本地化发行的策略包装，以《P&S》为例，欧美地区通过KOL宣发，日本地区则加入樱花、和服等本土文化元素。 美国地区：SLG品类为主，根据Sensor Tower数据，2022Q1公司美国地区净收入中，《P&S》占比达80%。我们认为美国地区用户忠诚度高，《P&S》流水已进入平稳期，后续有望长周期维持。新游蚂蚁题材SLG《Ant Legion》 已上线，尚处于小幅导量、调优阶段。 日本地区：SLG+模拟经营，根据Sensor Tower，2022Q1公司韩国地区净收入中，《P&S》《江山美人》占比分 别为62%、24%。 韩国地区：MMO品类为主，根据Sensor Tower，2022Q1公司韩国地区净收入中，《云上城之歌》占比达74%。 公司于国内已形成成熟的流量运营打法，“量子”、“天机”两大系统可复用于海外市场，提高精细化买量效率。 同时区别于短周期产品流水下滑快，营收受产品周期影响大，长周期产品匹配流量运营打法，在老游戏流水步入平稳期后，新游上线贡献新增量，整体流水呈现平稳提升趋势，流水模型稳健且受产品周期影响小。 公司后续新品储备丰富，有望通过多题材、多 IP 产品矩阵稳步提升市占率：卡牌《Chrono Legacy》、蚂蚁题材SLG《Ant Legion》、三国 SLG《三国：英雄的荣光》等产品已在海外开启测试，尚处于前期小幅买量、调试阶段。 我们认为公司海外流水模型已逐步实现转变，同时公司自2012年起布局海外市场，经过多产品迭代，已积累较丰富的本地化认知，可赋能CP方研发、复用于未来的自研产品研发、产品发行，出海确定性不断增强，看好公司出海业务收入持续攀升。 4.3 腾讯控股：投资并购海外优秀研发商，全球化大IP储备丰富 2022Q1公司游戏海外市场收入达106亿元，占游戏收入24%。 投资并购海外优秀研发商：其中Supercell、拳头游戏贡献公司游戏海外市场收入的主要流 水，代表产品分别为《Clash of Clans》、《英雄联盟》等。 深耕MOBA/FPS品类，成熟端转手研发+大IP打开海外市场。公司与Krafton共同合作开发的《PUBG Mobile》上线后于海外地区流水持续攀升，根据Sensor Tower，其于2019- 2021年全球手游收入排名榜中分别位列第2、1、1名。公司端转手经验丰富，通过与国际大厂合作，已推出《APEX Mobile》《Call of Duty: Mobile》等产品。 加速海外布局。2021年10月公司成立专注于3A开放世界的全球型工作室—天美F1工作室，在美国洛杉矶、西雅图、加拿大蒙特利尔、新加坡等地均设有团队展开协同研发。2021年12月公司正式推出海外发行品牌Level Infinite，将发行《幻塔》、《王者荣耀》国际版等。 4.4 吉比特：“小步快跑”面向全球化立项，快速布局海外市场 公司已在海外市场成功发行《鬼谷八荒（PC版）》《ELONA》《EZ KINGHT》《一念逍遥（港澳台版）》等产品，此外还储备有《一念逍遥（海外版）》《Shop Heroes Legends（商店传说）》《地下城堡 3（海外版）》《奇葩战斗家（海外版）》《王国传承（海外版）》等多款产品。 公司积极拓展海外市场，未来除个别储备的IP向产品外，其余自研产品均须面向全球化市场方能立项，我们看好公司“小步快跑”的研发模式，提高研发效率，有望高效筛选出适合海外市场的项目，看好公司面向全球化研发，逐步搭建海外发行团队，快速布局海外市场。 4.5 完美世界：储备产品全球化，海外发行能力逐步搭建 2021年游戏收入中出海收入占比达10%，公司希望未来此占比能达到50%。 调整海外游戏布局，“国内产品出海+海外本地化发展”双维度发力。 2021年公司及时调整海外游戏布局，关停部分表现不及预期的项目，并优化相关项目人员，出售美国研发工作室及相关欧美本地发行团队，未来公司将围绕国内产品出海+海外本地化发展”双维度发力，地域上向更有人才和政策优势的加拿大转移，产品类型以单机和移动游戏为主。同时，公司海外发行团队结构及人员团队等不断完善，国内产品出海将逐步由授权第三方发行向自主发行过渡。 公司重点产品《幻塔》海外地区已授权腾讯海外品牌Level Infinite负责代理发行，并于2022年4月开启测试，有望年内上线。同时公司储备产品较以往产品更为全球化，其中二次元奇 幻解谜《黑猫奇闻社》、二次元RPG《朝与夜之国》、一拳超人IP动作手游《一拳超人：世界》、卡牌《百万亚瑟王》、“女神异闻录5”IP的日系RPG手游《CODE NAME: X》有望于2022-2023年陆续上线贡献业绩增量。 4.6 网易-S：自研产品打开日本市场，国际化大IP欲突围欧美市场 2022Q1业绩会上，公司表示网易游戏海外营收占比在10%以上，希望未来此占比提升至40%-50%。 《阴阳师》出海日本首战告捷，《荒野行动》《第五人格》《明日之后》持续深耕。根据Sensor Tower数据，2016Q1-2022Q1日本地区占网易游戏海外收入中的74%，为公司出海主要地区。2017年《阴阳师》上线日本地区，同年Q4《荒野行动》上线，并于2018年实现流水快速增长，成为日本国民级手游。后续公司自研产品《第五人格》《明日之后》陆续出海日本。 国际化大IP产品储备丰富，出海欧美进行时。公司研运能力领先，于欧美市场采用国际化大IP高举高打的拓展策略。 公司与电影版权方华纳合作研发的策略手游《指环王：崛起之战》已于2021年上线欧美等地区；与暴雪联合开发的《暗黑破坏神：不朽》2022年6月2日已于海外上线（海外由暴雪发行），国内将于2022年6月23日上线，截至2022年5月20日中国区预约量达1500万；与电影版权方华纳共同开发的《哈利波特：魔法觉醒》，作为“哈利·波特”IP在中国唯一官方授权的手游，2021年于中国上线后表现优秀，2022年将于海外地区上线。 4.7 重点公司估值情况 5 风险提示 新游上线表现不及预期风险；行业监管政策趋严风险；海外市场竞争加剧风险；海外市场买量成本上升风险；成熟市场用户ARPU值提升不及预期风险。 —————————————————— 获取更多精选报告请登录【远瞻智库官网】或点击：远瞻智库-为三亿人打造的有用知识平台|战略管理|管理工具|行业研究|精选报告

用户评论

闲肆

这篇文章分析得很到位了！大航海时代的未来发展趋势确实要跟能力禀赋、市场环境和成长空间这三点联系在一起，对行业投资者很有指导意义!

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该用户已上天

说的太对了，现在的游戏公司要有创新才能在竞争激烈的市场中生存下去。人才稀缺是现阶段最大的障碍，希望会有更多有才华的人加入这个行业！

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病态的妖孽

我一直觉得“成长空间”这部分有点模糊，具体哪些方面呢？希望能展开说细点儿。游戏从研发到运营都充满挑战，哪里的空间最大还有待探讨!

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等量代换

这篇文章让我对大航海时代的未来越来越有信心！只要公司能不断学习进步，才能抓住机遇、赢得市场竞争!

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夏至离别

市场环境真是瞬息万变啊！游戏行业要保持敏锐的洞察力，才能及时调整策略，不被淘汰。能力禀赋这块确实挺重要的，一家公司的未来取决于它的人才!

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白恍

虽然游戏市场越来越大，但成功的公司也不多。分析我觉得对点儿，希望有更多游戏公司能重视人才培养和技术创新，才能真正实现可持续发展！

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歆久

我觉得这个文章写的很有深度，把能力禀赋、市场环境与成长空间这三点结合分析非常到位。确实要从多方面着手，才能提高游戏公司的竞争力！

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墨城烟柳

市场环境复杂多变是肯定的，但我觉得游戏行业的发展潜力还是巨大的! 关键在于找到合适的转型方向，不断创新产品和内容，满足玩家们的需求!

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∞◆暯小萱◆

我对“大航海时代”这个名字不太感冒，感觉有些不恰当！ 希望游戏公司不要只是为了赶潮流而改变名字。

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一别经年

文章分析得不错，我很认同你的观点。 但我觉得还要强调一个重要因素：玩家的喜爱度！无论能力多强大、市场环境再理想，如果没有玩家的认可，最终还是会失败!

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◆乱世梦红颜

这篇文章分析的太表面了，并没有深入探讨任何具体问题。想要真正理解大航海时代的发展现状，需要更翔实的案例分析和数据支撑!

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风中摇曳着长发

市场环境当然重要，但我更看重的是游戏的本身质量! 游戏策划、美术设计、音效制作都需要投入足够的精力才能吸引玩家们！

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西瓜贩子

我觉得这个标题有点太宏大了！是不是应该把视角锁定在某个具体的市场或游戏类型上？ 这样分析会更加精准!

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泪湿青衫

能力禀赋的确是一家公司的核心竞争力。 不过，我认为人才培养是一个持续的过程，需要长期投入和关注！

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凉城°

写的不错，我支持你对大航海时代未来发展的乐观预期! 希望各大游戏公司都能抓住机遇，推出更多优质的游戏作品！

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愁杀

我认为 “成长空间” 应该侧重于新技术的应用和创新业务模式的探索， 例如虚拟现实、元宇宙等等。传统游戏的模式已经趋于饱和，未来还需要更多新的玩法和体验！

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青墨断笺み

游戏大航海时代确实充满了挑战与机遇! 我认为未来的成功取决于公司对市场变化的敏锐感知和对新技术趋势的把握!

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